Repensar a dívida pública

Por Frances Coppola*

Há uma enorme quantidade de histeria sobre a dívida pública e os déficits, não apenas no Reino Unido, mas em grande parte do mundo. Enquanto escrevo, o Brasil foi rebaixado pela Standard & Poors devido a preocupações com o aumento da dívida do governo e enfraquecendo compromisso de superávits fiscais primários, num contexto de incerteza política e aprofundamento da recessão. É o mais recente de uma longa série de rebaixamentos e fuga dos investidores ao longo dos últimos anos. A economia global é um lugar muito tempestuoso.

O Reino Unido, que reduziu pela metade o seu déficit orçamental em relação ao PIB nos últimos cinco anos, está embarcando em uma nova rodada de aperto fiscal, com o objetivo não só de eliminar completamente o déficit, mas executar um excedente absoluto até 2020, a fim de, nas palavras do chanceler, "levar a dívida para". O plano do chanceler goza de considerável apoio popular devido a uma crença generalizada de que, se não eliminar o déficit e começar a pagar a dívida, vamos acabar como a Grécia. "Lidar com o déficit" se tornou sinônimo de boa gestão econômica.

Mas outros argumentam que uma maior austeridade para eliminar o déficit e pagar a dívida é desnecessária e prejudicial, especialmente se isso significa mais cortes nos gastos de investimento. Um crescente número de vozes chamam para o Reino Unido aumentar as despesas de investimento mesmo que isso signifique um aumento dos titulares dívida/PIB no curto prazo, porque o aumento do crescimento do investimento extra resultaria em dívida/PIB caindo no longo prazo. Para muitas dessas pessoas (e eu admito que eu sou uma), fobia de déficit é economicamente analfabeto e não investir quando as taxas de juros estão no chão é a gestão irresponsável da economia.

Ainda outros dizem que a dívida pública é desnecessária: um governo soberano monetariamente pode financiar gastos através do banco central a criação de moeda. Jeremy Corbyn de QE Popular dá um aceno nessa direção.

Então, quem está certo? Quanta dívida deve o Reino Unido ter? Qual é o propósito da dívida do governo?

Para discutir o propósito da dívida do governo, devemos primeiro considerar a relação entre dívida e dinheiro. Desde o abandono do padrão ouro em 1971, os governos emitiram suas próprias moedas. Um título emitido por um governo soberano de emissão de moeda é simplesmente uma promessa para emitir um volume acordado de dinheiro soberano em pontos definidos no futuro. O único novo dinheiro emitido é o interesse: o pagamento principal no vencimento simplesmente re-emite o dinheiro retirado de circulação quando o vínculo é vendido. Assim, a compra de um título do governo é exatamente o mesmo que colocar dinheiro em uma conta de depósito a prazo fixo segurado pelo governo em um banco. Devemos realmente considerar os títulos do governo como certificados de depósito. Eles são simplesmente dinheiro, em outra forma.

Dívida emitida por um governo soberano monetariamente na sua própria moeda é o mais seguro dos ativos seguros. Um governo soberano monetariamente não pode ser forçado em default da dívida emitida em sua própria moeda, e ele não tem que tolerar a inflação também. O padrão é uma decisão política. Assim é a inflação.

Mas o poder de emitir dinheiropor si mesmo não confere soberania monetária. Muitos governos não são monetariamente soberanos em questão de dinheiro. O que é então que entendemos por "soberania monetária"?

Soberania monetária significa que o governo tem total controle sobre a quantidade e o valor de dinheiro em circulação, em todas as suas formas (incluindo dívidas do governo). Note-se que a fixação de um valor não é o mesmo para o controlar. Nós geralmente dizemos que um governo é soberano monetariamente se o seguinte for verdadeiro:

ele emite sua própria moeda
que tem uma taxa de câmbio livremente flutuante
ele tem uma conta de capital aberto

Mas isso também seria soberania monetária:

ele emite sua própria moeda
tem uma taxa de câmbio fixa ou a moeda não é comercializada
ele tem rigorosos controles de capital

Note-se que a definição de "monetariamente soberano" incluiria alguns estados falhados. Soberania monetária não é uma garantia de uma gestão econômica responsável. Governos soberanos podem destroçar as suas economias se eles escolherem.

Há cinco principais maneiras pelas quais os governos podem perder ou abdicar de soberania.

1. Qualquer país em que a moeda utilizada para liquidar as dívidas ((concurso legal) e pagar impostos não é emitido pelo governo não é monetariamente soberano Assim, por exemplo.:

Equador (usa US $)
Panamá (idem)
Kosovo (usa Euro)
San Marino (idem)
Zimbabwe (vale tudo, exceto o dólar zimbabweano)

Esta categoria também inclui todos os países da zona euro com excepção da Alemanha.

2. Qualquer país que corrige o valor de sua moeda em relação a uma ou mais moedas não tem soberania monetária a menos que também tenha rigorosos controles de capital. Assim, por exemplo.:

Bulgária (currency board para Euro)
China (flutuante peg a uma cesta de moedas: controles de capital com vazamentos)
Dinamarca (ERM II peg para Euro)

Suíça recuperou a soberania monetária quando lançou seu Euro peg no início deste ano, para a consternação dos mercados financeiros.

3. Qualquer país cujo valor da moeda é explícita ou implicitamente determinado pelo valor de uma mercadoria não tem soberania monetária.

O exemplo mais óbvio disso é o padrão-ouro entre-guerras, cuja inflexibilidade de países como os EUA impediu de reaquecer as suas economias e, assim, transformou uma recessão em uma depressão. Mas os exportadores de petróleo, como Rússia e Cazaquistão também se enquadram nesta categoria. Eles tornaram flutuantes suas moedas, mas as suas moedas acompanham o preço do petróleo.

4. Qualquer país que se apóia principalmente em outra moeda não tem soberania monetária, mesmo que emita sua própria moeda. Isto inclui altos níveis de dívida externa denominado em moeda estrangeira decorrente de um grande déficit comercial. A maioria das hiperinflações envolvem os países que emitem as suas próprias moedas, mas têm muito elevada dívida externa: esta foi certamente verdade da hiperinflação arquetípica, que da república de Weimar.

5. Qualquer país que depende em grande medida das relações comerciais com um país mais dominante não tem soberania monetária. Esta é talvez a categoria menos óbvia, mas é crucialmente importante. As pequenas economias do Sudeste Asiático estão dependentes de laços comerciais com a China. Como o valor externo da moeda é largamente determinado pelo comércio, as suas moedas, portanto, caem ou sobem com o yuan, mesmo sem estacas explícitas.

As cinco categorias listadas acima cobrem a maioria dos países no mundo, incluindo algumas das maiores economias. Soberania monetária é uma raça muito rara. A grande maioria dos governos não pode emitir dinheiro ou débito sem limite. Para a maior parte do mundo, incluindo os déficits (externos) e da dívida não importa. Embora talvez as regras orçamentais não têm que ser tão rigorosas como as impostas no "ridiculamente-nomeado UE Pacto de Estabilidade e Crescimento", que estão espremendo lentamente todo o crescimento fora da zona do euro e criando instabilidade social e política.

Mas parece haver um seleto grupo de países que têm soberania monetária. O mais proeminente deles é os EUA, mas também inclui o Japão, a Alemanha (porque é o poder hegemônico da Zona Euro e o Euro é realmente um marco alemão renomeado), Suíça (agora), o Reino Unido, Canadá e, possivelmente, Austrália. Curiosamente, todos estes violam uma ou mais das categorias acima - mas eles têm, no entanto, a confiança de investidores. Por que isso ocorre, é um mistério. Os critérios-chave parecem ser o seguinte:

uma história de boa gestão econômica e alguns valores (ok, então por que a Alemanha aparece na lista?)
uma posição econômica dominante (ok, então porque não aparece a China na lista?)
um banco central independente e credível
status de moeda de reserva
estoque da dívida pública de longo prazo - detido maioritariamente por cidadãos
governo estável e de baixo risco político

Estes países desfrutam de privilégios que outros países não têm. Embora eles tenham taxas de juros muito baixas sobre a dívida pública, eles não precisam financiar os gastos do governo com a dívida: eles podem simplesmente emitir dinheiro para cumprir os compromissos, contando com a fiscalidade e a política monetária para manter o poder de compra. Eles ainda têm acesso ilimitado a moedas de cada um por meio de linhas de swap do banco central, assim, com efeito eliminam seus passivos da dívida externa. Mas estes privilégios extraordinários não significa que sua dívida em moeda própria não tenha propósito. Pelo contrário, torna mais vital do que nunca - e não há o suficiente dele.

A dívida deste países "Premier League" tem quatro usos principais da economia global moderna:

Um veículo de poupança segura para os seus próprios cidadãos (particularmente vital naqueles que têm a demografia pobre, como o Japão)
Um porto seguro para os investidores estrangeiros que fogem de problemas em outros lugares
Uma âncora para carteiras de investimento
Um lubrificante essencial nos mercados financeiros

Estritamente falando, apenas o primeiro deles é "necessário" na medida em que os governos estão preocupados. Sua responsabilidade principal é os seus próprios cidadãos. Permitindo aos cidadãos para salvar com segurança e investir de forma produtiva é uma parte dessa responsabilidade. Por essa razão, esses governos devem emitir dívida suficiente para atender a propensão a poupança do setor privado nacional, embora possam escolher a inclinar-se contra a pro-ciclicidade das preferências de poupança através da emissão de dinheiro em vez de dívida em recessões e da dívida em vez de dinheiro em booms.

Mas os outros três são também essenciais, a partir de uma perspectiva global da economia. O sistema financeiro precisa de ativos seguros. A precipitação quando o setor "ativos seguros" privados são expostos como os ativos de risco que realmente são é terrível. Assim também é a precipitação quando a dívida soberana emitida por governos que não têm soberania monetária é exposta como o ativo de risco que realmente é. Temos visto tanto nos últimos anos: a crise de 2008 foi um fracasso de ativos seguros do setor privado, e a crise da Zona Euro foi um fracasso de ativos seguros do governo. Nós ainda estamos pagando pelas conseqüências dessas falhas. Para fingir que o sistema financeiro pode gerenciar sem ativos seguros é loucura.

Isso explica a repressão sobre a dívida pública e os déficits em países "Premier League". Há um medo terrível entre os atores do setor financeiro que estes países prossigam políticas econômicas irresponsáveis que destruam o poder de compra de suas moedas e o valor da sua dívida pública. Este medo foi deliberadamente comunicado ao público em geral nesses países por políticos e meios de comunicação, a fim de assegurar a ampla aceitação das políticas de austeridade que grande parte do setor financeiro acredita que é necessário para manter o valor de ativos seguros. Talvez seja compreensível, mas é economicamente injustificado. A verdade é esta:

Executando um superávit fiscal primário em uma recessão torna a recessão pior, levantando dívida/PIB e aumentando o risco de default soberano
Executando um superávit fiscal primário quando o crescimento é pobre e o setor privado altamente endividado é susceptível de causar uma recessão
Executando um excedente absoluto sustentada rouba o setor privado das suas poupanças
Pagar a dívida do governo priva o setor privado de uma loja de seguro de valor
Aumento do crescimento e da prosperidade decorrente de investimento produtivo supera o custo para as gerações futuras

Infelizmente tal economia básica é perdida em agências de rating e investidores de crédito, que só vêem o aumento do déficit e da dívida/PIB e começar a entrar em pânico sobre como obter o seu dinheiro de volta.

Na verdade, é necessário que a dívida do governo dos país "premier" do mundo devem permanecer "segura". Mas drenar suas economias, forçando políticas de austeridade sobre eles não é a maneira de mantê-los seguros. Pelo contrário, é provável para torná-lo menos seguros. A segurança é garantida através do investimento em capital físico e humano do país para garantir o crescimento e a prosperidade para o futuro.

Claramente, até mesmo os governos dos países "Premier League" não podem fazer inteiramente o que quiserem. Não é obrigado a ser um ponto de inflexão em que a confiança é perdida e o país é relegado para a segunda divisão. Nós não sabemos exatamente o que é ponto de inflexão. Mas a mensagem de baixas taxas de juros de hoje é que estamos longe desse ponto. Por uma questão de ambos os seus próprios cidadãos e para a economia global, estes países podem, e devem, investir.