A era da desinflação acabou. Por desinflação, entendo um aumento nos preços gerais de bens e serviços, mas a um ritmo mais lento. Deflação significa uma queda real nos preços. Isso não acontece há muitas décadas, na verdade não desde o fim do dinheiro como mercadoria física, ou seja, o ouro, e o surgimento das chamadas moedas fiduciárias , isto é, dinheiro cunhado, impresso ou criado digitalmente pelos Estados nacionais para substituir o ouro. Somente em raras ocasiões os Estados restringiram a oferta de moeda fiduciária a ponto de causar deflação, e isso só aconteceu quando já havia uma retração na produção capitalista.
Durante os últimos 70 anos ou mais, os governos controlaram a emissão de moeda, e assim a relação direta entre a produção de valor em uma economia e sua representação pela oferta e circulação de dinheiro tornou-se obsoleta. A inflação de preços tornou-se a norma, mas o ritmo dessa inflação é agora a questão.
Em nosso artigo (ainda a ser publicado) sobre inflação, Guglielmo Carchedi e eu identificamos dois períodos distintos de inflação de preços nos EUA, desde o período pós-1945 até os dias atuais. O primeiro ocorreu entre 1948 e 1981, e o segundo, entre 1981 e 2019. No primeiro período, a taxa de inflação aumentou, caracterizando um período inflacionário. No segundo período, a taxa de inflação caiu, caracterizando um período desinflacionário.
Entre 1948 e 1981, a taxa média anual de inflação foi de 4,3%; de 1981 a 2019, diminuiu para 3,0%.
Se analisarmos a taxa média anual por década, podemos observar a mudança ainda mais claramente.
A partir da década de 1980, os EUA (e outras grandes economias) entraram em um período de desinflação progressiva, culminando na Longa Depressão da década de 2010, uma década com uma taxa média de apenas 1,8% (e um aumento de apenas 0,1% em 2015). Mas agora, na década de 2020, a partir do pico inflacionário pós-pandemia de COVID em 2022, as principais economias parecem ter entrado em um novo período de inflação, ou seja, uma taxa crescente de variação de preços.
Em diversas publicações, argumentei, contrariamente às teorias predominantes, que a inflação é impulsionada pela oferta, e não pela demanda. O que determina a taxa de inflação em uma economia capitalista moderna com moedas fiduciárias é a taxa de crescimento da produção de valor em relação à taxa de crescimento da oferta monetária. Esta última exclui a oferta monetária acumulada em bancos ou utilizada para especulação em ativos financeiros (capital fictício, para usar o termo de Marx). A oferta monetária aumentou acentuadamente na década de 2010, à medida que os bancos centrais tentavam manter as taxas de juros baixas e fornecer liquidez ao setor financeiro após a crise financeira global. Essa injeção monetária foi chamada de "afrouxamento quantitativo". A teoria monetarista predominante argumentava que isso levaria a um grande aumento da inflação. Nada disso aconteceu – pelo contrário, a inflação de preços desacelerou quase a zero, porque grande parte da injeção monetária dos bancos centrais nunca saiu do sistema bancário.
Com a queda do desemprego para níveis não vistos desde a década de 1960, a teoria monetária keynesiana também argumentava que altos gastos governamentais (grandes déficits orçamentários) e mercados de trabalho "apertados" criariam inflação "impulsionada pela demanda". No entanto, a evidência empírica para essa teoria – a famosa curva de Phillips que supostamente revelava a relação inversa entre a queda do desemprego e o aumento das taxas de inflação – estava ausente. A curva de Phillips era plana. O baixo desemprego não levava à alta inflação. Isso porque a diferença entre a taxa de crescimento da oferta monetária criada pelo sistema bancário na economia e o crescimento da produção de valor havia diminuído.
O pico da inflação pós-COVID foi claramente impulsionado pela oferta, já que o fechamento da produção e do comércio que gerou a recessão pandêmica de 2020 foi acompanhado por uma persistente ruptura das cadeias de suprimentos globais e pelo aumento dos preços de energia e commodities essenciais por empresas multinacionais. Um novo estudo do Fed confirma que “a dinâmica subjacente da inflação mudou desde a COVID”. A parcela da cesta de consumo com inflação acima de 3% permanece bem acima da média de 2014-2019 nas principais economias, mais que dobrando na zona do euro e no Reino Unido. O Fed ainda atribui isso a “aumentos salariais excessivos”, mas as evidências não comprovam essa alegação. Os ganhos reais por hora praticamente dobraram entre 1940 e 1970, mas mal aumentaram desde 1980.
Os bancos centrais têm enfrentado dificuldades para controlar a inflação. Na década de 2010, reduziram as taxas de juros a zero e aumentaram a oferta monetária a níveis sem precedentes, mas a inflação desacelerou. Depois, no período pós-pandemia, aumentaram as taxas de juros e introduziram o "aperto quantitativo" da oferta monetária. Mas isso não impediu que a inflação ultrapassasse os 10% ao ano, uma taxa não vista desde a crise do petróleo da década de 1970, impulsionada pela escassez de oferta. A narrativa da época era de que a inflação nos EUA na década de 1970 havia diminuído porque o Federal Reserve, sob a gestão de Paul Volcker, elevou sua taxa básica de juros a um nível sem precedentes. A realidade é que a inflação só caiu porque a economia americana entrou em uma grande recessão entre 1980 e 1982, que dizimou sua indústria manufatureira. A política de juros altos do Fed apenas agravou esse colapso nos investimentos e na produção. A estagflação se transformou em recessão. De fato, a taxa de inflação anual permaneceu acima da média da década de 1960 até pelo menos a década de 1990.
Agora, com o conflito no Irã e a redução das exportações de petróleo e outras commodities, a inflação volta à pauta. A pressão na cadeia de suprimentos global já vinha aumentando mesmo antes do conflito iraniano.
Interrupções no fornecimento de metais, grãos e mercados pecuários podem gerar efeitos macroeconômicos comparáveis aos choques do petróleo. Quando perturbações adversas no fornecimento atingem essas commodities não petrolíferas, a inflação sobe persistentemente enquanto a produção industrial cai, assemelhando-se bastante à dinâmica de estagflação tipicamente associada a picos nos preços do petróleo.
Os sinais de um retorno à inflação já estão presentes no aumento das taxas inflacionárias em 2026. Os dados mais recentes do IPC (Índice de Preços ao Consumidor) de março nos EUA mostram que outro pico inflacionário está em curso. A inflação ao consumidor subiu para 3,3% em março, um salto de quase 1 ponto percentual em relação a fevereiro. E haverá um novo aumento, chegando a 4% ou mais este ano, à medida que o impacto duradouro do bloqueio energético e comercial se fizer sentir.
As birras de Trump com as tarifas só estão aumentando a pressão inflacionária. Com base em dados de 2025-2026, o Federal Reserve dos EUA calcula que as tarifas resultaram em uma " transmissão quase completa para os preços ao consumidor, contribuindo com aproximadamente 0,8 ponto percentual para a inflação do núcleo do PCE e explicando o excesso de inflação nos bens básicos".
A inflação de bens foi de +0,84%, um aumento enorme em relação ao mês anterior (10,6% anualizado) e o maior desde janeiro de 2022.
E a zona do euro está a registar um aumento semelhante.
Mais uma vez, os principais bancos centrais estão em confusão. Os membros do Federal Reserve divergiram durante a reunião de março sobre como reagir caso a guerra com o Irã desencadeie um período prolongado de preços elevados da energia. A ata da reunião de março mostrou que "a maioria" dos membros do Comitê Federal de Mercado Aberto temia que uma guerra prolongada pudesse justificar cortes nas taxas de juros para apoiar o mercado de trabalho, enquanto "muitos" sugeriram que poderia ser necessário aumentá-las para contrabalançar a alta dos preços.
Antes da guerra, esperava-se que o BCE mantivesse as taxas de juros estáveis em 2026. No entanto, a alta dos preços da energia, impulsionada pela guerra, reacendeu as preocupações com a inflação. Olaf Sleijpen, membro do Conselho do BCE, alertou que interrupções prolongadas no fornecimento de energia ainda poderiam gerar pressões inflacionárias mais amplas. "Os preços persistentemente altos do petróleo acabarão por afetar os preços de outros produtos e, consequentemente, a formação de salários, o que poderia amplificar os efeitos inflacionários", afirmou. " Nesse caso, o BCE naturalmente intervirá para manter a inflação em torno de 2% no médio prazo".
Surgiram divisões dentro do Banco da Inglaterra. Andrew Bailey, o governador do banco, indicou que espera que a demanda e o mercado de trabalho deprimidos no Reino Unido tornem os efeitos de "segunda ordem" da alta dos preços da energia e dos alimentos menos perigosos do que em 2021-22, reduzindo o risco de outra espiral inflacionária de salários e preços. Mas outros membros do Comitê de Política Monetária, incluindo o economista-chefe Huw Pill e a vice-governadora Clare Lombardelli, mostraram-se menos otimistas.
Essa confusão poderia ser resolvida se os bancos centrais reconhecessem que a política monetária tem pouca influência sobre a inflação de preços, que depende, antes de tudo, do ritmo de criação de valor. Se a produção das economias desacelerar e as autoridades monetárias reagirem aumentando a oferta de moeda e reduzindo o "preço" da moeda (taxas de juros), a inflação se acelerará. Se o crescimento da oferta de moeda se mantiver próximo ao crescimento do valor, a inflação diminuirá.
Tendo testemunhado o fracasso do monetarismo e das políticas monetárias keynesianas, os economistas dos bancos centrais voltaram-se para uma teoria psicológica das "expectativas do consumidor" em relação à inflação, ou seja, a de que a inflação sobe porque os consumidores a esperam e agem de acordo, comprando mais para se protegerem da alta dos preços. Mas, como concluiu o economista do Federal Reserve, Rudd, em 2021: " Economistas e formuladores de políticas econômicas acreditam que as expectativas de inflação futura das famílias e das empresas são um determinante fundamental da inflação real. Uma revisão da literatura teórica e empírica relevante sugere que essa crença se baseia em fundamentos extremamente frágeis, e pode-se argumentar que aderir a ela acriticamente poderia facilmente levar a sérios erros de política ." Mas os bancos centrais não vão admitir isso porque tal medida eliminaria seu papel percebido na gestão macroeconômica da economia capitalista, reduzindo-os a meros "credores de última instância" para o sistema bancário.
Em sua mais recente edição do Panorama Econômico Mundial, o FMI considera que o crescimento econômico não deverá desacelerar significativamente caso o conflito com o Irã seja de curta duração. No entanto, prevê um aumento considerável da inflação global. Além disso, desta vez, o "choque de oferta" não será fácil de conter. O FMI afirma: "O aumento de 2022 refletiu uma curva de oferta agregada excepcionalmente acentuada, com forte demanda encontrando gargalos de oferta , permitindo que os bancos centrais alcançassem a desinflação com perdas limitadas de produção. As evidências agora sugerem um retorno a uma curva de oferta mais plana, tornando a desinflação mais custosa. " Ainda assim, o FMI defende que os bancos centrais devem estar preparados para aumentar as taxas de juros, pois " se as expectativas de inflação de médio ou longo prazo aumentarem à medida que os preços e os salários subirem, a restauração da estabilidade de preços deve ter prioridade sobre o crescimento de curto prazo, com um aperto monetário rápido."
A guerra com o Irã e a consequente alta dos preços do petróleo e das commodities são claramente um problema de oferta. A queda na oferta aumentará os preços, mas também reduzirá o crescimento, pois afetará os salários e as poupanças das famílias e aumentará os custos para as empresas. Os altos preços da energia são um imposto regressivo, que recai fortemente sobre os consumidores de renda média e baixa. O menor consumo de bens e serviços e o aumento dos custos pressionam as margens de lucro das empresas, o que leva a demissões e ao colapso do mercado de trabalho. O crescimento real do PIB dos EUA no quarto trimestre foi de apenas 0,5% (em comparação com o trimestre anterior) e o índice de confiança do consumidor atingiu sua mínima histórica.
As principais economias ainda não estão em "slumpflação". Nos EUA, as margens de lucro das empresas permanecem em níveis recordes. E os lucros corporativos para o primeiro trimestre de 2026 devem ser muito fortes. Os incentivos fiscais planejados por Trump para empresas americanas são substanciais, com incentivos tributários para empresas que investem em máquinas e equipamentos industriais. E um dólar mais fraco no segundo semestre de 2025 ajudará a impulsionar os ganhos em dólares provenientes de receitas de investimentos estrangeiros.
Mas a maior parte desses ganhos está concentrada nas gigantes da tecnologia do Vale do Silício, nos EUA. O restante do setor corporativo está em dificuldades. Os lucros de todo o setor corporativo não financeiro caíram em 2025.
E o impacto do conflito no Oriente Médio sobre os lucros ainda não foi totalmente sentido.
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