Por Cláudio Gonçalves dos Santos
A decisão do Comitê de Política Monetária (Copom), em sua 281ª reunião, reduziu a taxa Selic para 13,75% ao ano, mas não encerrou o ciclo de combate à inflação. A ata do Banco Central (BC) mostra que as expectativas permanecem desancoradas, a inflação ainda está acima da meta e a atividade econômica, embora em desaceleração, continua resiliente. O cenário de referência projeta inflação de 5,2% em 2026, 3,9% em 2027 e 3,2% no primeiro trimestre de 2028. A questão que emerge desse cenário ultrapassa a política monetária: quanto custa ao Estado manter juros elevados por um período prolongado e quais são as consequências desse custo para a trajetória da dívida pública?
A resposta ganha dimensão quando observamos os números fiscais. A dívida bruta do Governo Geral já alcançou R$ 10,8 trilhões em junho de 2026, equivalentes a 81,9% do PIB. Em 2025, os juros nominais pagos pelo setor público consolidado somaram R$ 1,008 trilhão, ou 7,91% do PIB. No acumulado de 12 meses até junho de 2026, chegaram a R$ 1,1605 trilhão, equivalente a 8,80% do PIB.
Não se pode atribuir todo esse custo à Selic, pois a dívida possui diferentes indexadores e prazos e também é influenciada pela inflação, pelo câmbio e pelo prêmio de risco. Ainda assim, a taxa básica constitui uma variável importante para o custo de financiamento do Estado. O BC estima que uma elevação de um ponto percentual na Selic, mantida por 12 meses, acrescentaria cerca de R$ 57,3 bilhões à dívida bruta.
O alerta do Copom
Talvez o trecho mais importante da ata esteja na análise da relação entre política fiscal e política monetária. O Copom afirma que a política fiscal possui efeitos sobre a demanda no curto prazo, mas também uma dimensão estrutural relacionada à percepção de sustentabilidade da dívida e ao prêmio de risco. Segundo o Comitê, incertezas sobre a estabilização da dívida, enfraquecimento da disciplina fiscal e aumento do crédito direcionado podem elevar a taxa de juros neutra, reduzir a potência da política monetária e aumentar o custo da desinflação em termos de atividade econômica.
É nesse ponto que surge o dilema brasileiro. Uma política monetária restritiva pode ser necessária para combater a inflação, mas uma deterioração das expectativas fiscais pode exigir juros elevados por mais tempo. A relação funciona nos dois sentidos: juros altos aumentam o custo financeiro da dívida, enquanto maior percepção de risco fiscal pode dificultar a redução estrutural das taxas de juros.
O Bolsa Família como exemplo
Um exemplo concreto dessa tensão está na política fiscal para 2027. Em 31 de agosto, o Governo Federal encaminhou o PLOA 2027 ao Congresso Nacional, prevendo superávit primário de R$ 18,6 bilhões e R$ 157,1 bilhões para o Bolsa Família. Apenas 17 dias depois, anunciou reajuste de 15,04% nos benefícios, elevando o valor mínimo de R$ 600 para R$ 691 e o benefício médio para aproximadamente R$ 777. Segundo o governo, a medida terá impacto adicional de R$ 5,8 bilhões ainda em 2026 e de cerca de R$ 22,7 bilhões em 2027.
A importância social do programa não está em discussão. O ponto econômico é outro: como uma nova despesa permanente será incorporada à trajetória das contas públicas em um momento no qual o BC afirma ser necessária uma política monetária ainda restritiva?
Transferências de renda podem ter efeitos importantes sobre a redução da pobreza e o consumo das famílias, mas, em um ambiente de demanda ainda resiliente, sua expansão precisa ser analisada em conjunto com a capacidade fiscal do Estado e com as condições macroeconômicas. O problema não está necessariamente na existência da despesa, mas em sua compatibilização com uma trajetória fiscal sustentável.
Quando a política monetária procura moderar a demanda enquanto determinadas decisões fiscais podem sustentá-la ou ampliá-la, surge uma assimetria que aumenta a complexidade da política econômica. Isso não significa que o reajuste do Bolsa Família, isoladamente, determinará a trajetória da inflação ou dos juros. Significa que decisões fiscais permanentes precisam ser avaliadas não apenas pelo impacto social imediato, mas também por seus efeitos sobre o resultado primário, a dívida, as expectativas e o prêmio de risco.
O verdadeiro desafio
A discussão sobre dívida pública não pode se limitar ao seu tamanho. É necessário observar sua trajetória, o custo de financiamento, a composição dos indexadores, o crescimento econômico e, sobretudo, a capacidade de produzir resultados fiscais compatíveis com sua estabilização. Uma dívida elevada torna as contas públicas mais sensíveis aos juros; juros elevados aumentam o custo financeiro; e dúvidas sobre a sustentabilidade fiscal podem elevar o prêmio de risco, dificultando a redução das próprias taxas de juros.
Por isso, o desafio brasileiro não é escolher entre combater a inflação e preservar as contas públicas. É construir uma combinação de políticas capaz de fazer as duas coisas de forma sustentável. A ata do Copom é clara ao destacar a importância de políticas fiscais e monetárias harmoniosas, previsíveis e críveis.
A redução da Selic para 13,75% é um passo importante, mas a questão mais relevante é saber o que permitirá ao Brasil conviver estruturalmente com juros menores. Isso passa por expectativas de inflação ancoradas, responsabilidade fiscal, crescimento da produtividade, previsibilidade institucional e uma trajetória sustentável da dívida pública.
No fim, a equação é simples, embora sua solução seja complexa: quanto mais caro for o dinheiro, mais caro será financiar uma dívida elevada; e quanto maior for a percepção de risco fiscal, maior poderá ser o preço exigido pelo mercado para financiar o próprio Estado.
Romper esse ciclo exige mais do que uma decisão sobre a Selic. Exige credibilidade, previsibilidade e uma estratégia fiscal capaz de transformar a redução conjuntural dos juros em uma redução estrutural do custo de capital da economia brasileira.
Por Cláudio Gonçalves dos Santos, professor em cursos de pós graduação na Universidade Presbiteriana Mackenzie (UPM). Economista, mestre em Finanças, Gestor de Valores Mobiliários, Conselheiro de Administração, sócio da Planning.
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